文/黄大智

近期，A股迎来了一波显著的反弹，上证指数自10月23日探底至2923.5点后一路反弹向上，截至11月15日，上证指数反弹超4%，其他宽基指数同样有不同程度的上涨。

从这一波反弹的原因来看，经济的持续好转和外围影响因素的多空转换，是A股底部反弹的最重要原因之一。

首先来看流动性方面，美国市场多个利空因素有了较大缓解，特别是11月美联储暂停加息后，市场普遍预期12月的FOMC会议继续不加息。同时，近期美国非农就业、CPI等经济数据下行，进一步强化了市场对美联储不再紧缩的预期，这些因素共同驱动十年期美债收益率下行，从而有利于缓解A股成长风格股票估值的压力。国内方面，流动性亦有利好因素，短端利率不断下行，货币政策也存在进一步降息、降准的空间，维持宽松的流动性。

其次是基本面，上市公司盈利能力已经触底反弹，沪深300指数归母净利润同比增速从半年报的-0.1%转为前三季度的0.03%，虽然转正幅度较小，但触底反转趋势已经确认。同时，PMI、PPI、社融等多个经济先行指标持续好转，近期公布的消费、工业企业利润等指标也同样超出市场预期。在经济逐渐好转的带动下，上市公司的盈利将持续回升，驱动股市持续上涨。

最后，资金层面利好不断。国内方面，不仅有众多上市公司大力度回购股票，公募基金也同样大规模自购权益类基金，内资不断流出的情况得到缓解。同时，汇金公司出手购入指数基金也有较强的信号作用。在产业资本、机构资金、国家队、长线资金等资金纷纷入市下，内资流入量大幅增长。外资方面，北向资金回暖显著，从11月1日至16日，北向资金累计净流出23.6亿元，对比之下，10月北向资金共净流出约448亿元。除此之外，中美十年期国债收益率差的减小以及中美领导人会晤，都有利于带来北向资金的回流。

从基本面、流动性、资金面几个方面来看，近期这些因素的共同好转驱动了A股从底部反弹。虽然目前大盘在3000点上下100点之内又开始了拉锯战，但在笔者看来，A股慢牛行情仍然可期，原因如下：

一是，从A股历史看，年末“春季躁动”一直是A股典型的“日历效应”，每年的春节前后，A股都会因经济基本面、宏观经济政策、金融开门红等原因，迎来一波春季行情。而对于今年而言，这种“春季躁动”仍然可期。原因是在“增发一万亿”宽财政的预期下，市场对于2024年经济增长目标仍然有较高的期待，进而带来政策利好的行情。而与市场上涨相对应，在过去十年中，A股市场在年末的最后两个月往往会发生切换。

根据统计，在2012～2022年过去的十年间，有八次出现了价值/成长/质量等风格间的切换，因此A股后市行情仍然可期。另外，估值处于绝对底部，以沪深300指数为例，截至11月15日，其PETTM仅为11.1x，三年和五年估值分位值分别处于5%和8.6%的分位数上，在外部流动性和内部流动性均有好转的情况下，估值修复可期。因此，春季行情带领下，A股持续向上可期。

二是，政策护盘，市场难跌。自7月24日中央政治局会议以来，“活跃资本市场”成为当前监管的重要目标，围绕这一任务，政策不断出台。在7月至10月股市探底的过程中，政策也在不断出台，而从过去一段时间股市的表现看，市场在非理性下跌时，总是会有政策的利好甚至汇金这种“国家队”资金的出手抄底，因此，即便仍会受到外围市场利空因素的影响，在政策和资金的作用下，波动的A股不会改变向上趋势。

三是，估值修复是驱动股市向上的第一波力量。从历史上每次牛市的历程看，股市总是要经历估值下探到底部再向上反转的过程。对于A股而言，过去两年持续受到外围市场及美联储加息的影响，新能源、芯片、高端制造等成长股估值受到极致的压制。但如今美国的就业、CPI以及收入等经济指标均开始走坏，如美国10月未季调CPI年率录得3.2%，为今年7月以来新低，且低于市场预期。因此，美联储加息周期大概率已经结束，约5%的十年期美债收益率或也将成为本轮加息周期的顶点。国内股市受到的估值压力也将得到缓解，开启估值修复的行情。

四是，盈利增长有望成为市场的核心驱动力。如果说估值是驱动牛市第一波上涨的因素，那么盈利的增长则决定了牛市的持续时长和上涨高度。从A股上市公司盈利的表现看，A股三季报净利润增速较中报明显改善，二季度的盈利底被确认。盈利方面，2023Q3全A/全A非金融累计归母净利润同比增速为-2.87%/-5.50%，分别较二季度上升1.55pct和4.20pct，从单季度角度来看，23Q3全A/全A非金融单季度归母净利润环比增速为-2.24%/-3.19%，均高于过去十年三季度-5.26%和-6.79%的历史均值，确认了盈利端的反弹趋势。

从ROE的角度看，三季报ROE企稳回升，结束了近两年的下行趋势，重回上升趋势。而在对后市的展望来看，四季度在2023年低基数的效应下，净利润同比增速将有较大的改善，且市场一致预期显示，2024年A股盈利能力仍会保持比2023年更快的增长。接下来随着业绩增长持续恢复和市场情绪改善，盈利增长也将成为市场向上的驱动力。

作者系星图金融研究院研究员

本文仅为信息交流之用，不构成任何交易建议。

（编辑：孙明胜 校对：颜京宁）

网友看法

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